Πανδημική κρίση και πλαίσιο άσκησης της νομισματικής πολιτικής των Κεντρικών Τραπεζών

Η αναπόφευκτη ενίσχυση του διευκολυντικού χαρακτήρα της νομισματικής πολιτικής

 
Σε διάστημα λίγο περισσότερο από μία δεκαετία, οι εθνικές κυβερνήσεις ανά τον κόσμο και οι μεγαλύτερες κεντρικές τράπεζες έδρασαν εκ νέου άμεσα και συντονισμένα, προκειμένου να αμβλύνουν τις οικονομικές επιπτώσεις που άρχισε να προκαλεί η εξάπλωση της πανδημίας του COVID-19, αποτρέποντας μια βαθιά οικονομική ύφεση σε εθνικό και σε παγκόσμιο επίπεδο. Στο πλαίσιο ενίσχυσης του διευκολυντικού χαρακτήρα της νομισματικής πολιτικής στις περισσότερες προηγμένες οικονομίες, μεταξύ των έκτακτων μέτρων που εισήγαγαν οι κεντρικές τράπεζες ήταν και η μείωση, στο μέτρο του εφικτού, του βασικού τους επιτοκίου (Γράφημα 12). Χαρακτηριστικό παράδειγμα αποτελεί η Ομοσπονδιακή Τράπεζα (Fed) των ΗΠΑ, η οποία, ενώ είχε ξεκινήσει πριν από ένα χρόνο την εξομάλυνση των παρεμβατικών επιτοκίων της, αναγκάστηκε, εξαιτίας της εξάπλωσης της πανδημίας, να μειώσει σε σύντομο χρονικό διάστημα το βασικό της επιτόκιο από το 2% στο 0% (zero lower bound). Αντίθετα, στη Ζώνη του Ευρώ, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ) δεν προέβη σε μείωση του βασικού της επιτοκίου, καθώς διατηρείτο ήδη στο κατώτερο όριό του (effective lower bound) για μεγάλο χρονικό διάστημα, με αποτέλεσμα μια περαιτέρω υποχώρησή του να μην είχε άμεσα θετικό αντίκτυπο στην πραγματική οικονομία.

 
Σωρευτικές μειώσεις βασικού επιτοκίου (σε μονάδες βάσης) εντός του 2020 μεγάλων κεντρικών τραπεζών

 Πηγή: Bloomberg

Στην τρέχουσα συγκυρία, τα επιτόκια πολιτικής των κεντρικών τραπεζών στις περισσότερες προηγμένες οικονομίες διαμορφώνονται σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα, γεγονός που σημαίνει ότι τα πραγματικά επιτόκια έχουν επίσης μειωθεί. Επιπρόσθετα, τα ονομαστικά επιτόκια κινούνται σε χαμηλά επίπεδα, καθώς πολλές κεντρικές τράπεζες ανά τον κόσμο έχουν εισαγάγει στόχους για τον πληθωρισμό του δείκτη τιμών καταναλωτή. Ωστόσο, σύμφωνα με τις μακροοικονομικές προβολές εμπειρογνωμόνων διεθνών οργανισμών (Ευρωπαϊκή Επιτροπή, ΟΟΣΑ, ΔΝΤ), ο πληθωρισμός τιμών σε πολλές προηγμένες οικονομίες θα διαμορφωθεί χαμηλότερα από τους στόχους που έχουν θέσει οι κεντρικές τράπεζες  για τα αμέσως επόμενα έτη. Η εν λόγω εξέλιξη αποδίδεται κυρίως σε δύο αλληλοεπιδρώντες παράγοντες:

Πρώτον, η πανδημία έχει προκαλέσει μια ασυνήθιστα ταχεία και μεγάλη πτώση της ζήτησης, με αποτέλεσμα ο πληθωρισμός να υποχωρεί σε βαθμό που να είναι δύσκολο να αυξηθεί αρκετά γρήγορα ώστε να προσεγγίσει το επίπεδο του τεθέντος στόχου εντός μιας διετίας.

Δεύτερον, τα ήδη χαμηλά επιτόκια εμποδίζουν τις κεντρικές τράπεζες να μειώσουν τα επιτόκια πολιτικής τους στο βαθμό που απαιτείται προκειμένου η ζήτηση να ενισχυθεί στο επιθυμητό επίπεδο.

Γίνεται συνεπώς κατανοητό ότι το πλαίσιο άσκησης της νομισματικής πολιτικής των κεντρικών τραπεζών οφείλει να προσαρμοσθεί στις νέες συνθήκες που έχουν προκληθεί από την εξάπλωση της πανδημίας COVID-19.

 
Το βασικό επιτόκιο θα συνεχίσει να αποτελεί το κύριο εργαλείο νομισματικής πολιτικής

Μια κεντρική τράπεζα κατά κύριο λόγο μεριμνά για τη στήριξη της οικονομικής ανάπτυξης, την ενίσχυση της απασχόλησης και τη συγκράτηση του πληθωρισμού σε χαμηλά και σταθερά επίπεδα. Στο πλαίσιο της αποτελεσματικότερης άσκησης της νομισματικής της πολιτικής, διαθέτει μια σειρά εργαλείων αλλά το βασικό της επιτόκιο αποτελεί το πλέον δημοφιλές μεταξύ των υπολοίπων. Με γνώμονα ότι η νομισματική πολιτική έχει ως στόχο την αποφυγή μιας οικονομικής ύφεσης και την αύξηση της ανεργίας, θα ήταν σκόπιμο να διερευνήσουμε κατά πόσο μια κεντρική τράπεζα μπορεί να αντιμετωπίσει μια ενδεχόμενη οικονομική ύφεση με μειώσεις των επιτοκίων πολιτικής της. Κατά συνέπεια, εάν οι κεντρικές τράπεζες μπορούν να χρησιμοποιήσουν το βασικό τους επιτόκιο για να αντισταθμίσουν μια οικονομική ύφεση, αυτό είναι ευκολότερο να συμβεί αν υπάρχει και κάποιο επίπεδο πληθωρισμού στην οικονομία. Συνεπώς, η ανάγκη διατήρησης του στόχου για τον πληθωρισμό, δεν συνδέεται μόνο με την επίτευξη υψηλότερων επιπέδων οικονομικής ευημερίας, αλλά αποτελεί, επίσης, ένα μέσο για να διασφαλιστεί ότι το επιτόκιο πολιτικής της κεντρικής τράπεζας μπορεί να χρησιμοποιηθεί ως εργαλείο νομισματικής πολιτικής.

Ο λόγος για τον οποίο τα επιτόκια διαμορφώνονται σήμερα χαμηλότερα συγκριτικά με τη δεκαετία του 1980, είναι γιατί ο πληθωρισμός έχει υποχωρήσει σημαντικά, τα τελευταία χρόνια στις ΗΠΑ και στη ΖτΕ υπό την επίδραση παραγόντων όπως οι χαμηλές τιμές της ενέργειες, οι αποπληθωριστικές προσδοκίες και η αδύναμη συνολική ζήτηση. Αξίζει να διευκρινιστεί για τα νοικοκυριά, τις επιχειρήσεις και τους συμμετέχοντες στην αγορά ότι, ακόμη και αν η πρόβλεψη για τον πληθωρισμό είναι μικρότερη του στόχου για ολόκληρη την περίοδο πρόβλεψης, δεν σημαίνει ότι η κεντρική τράπεζα έχει εγκαταλείψει τη στοχοθέτηση για τον πληθωρισμό. Η τελευταία ενέχει τον κίνδυνο μιας ανεπιθύμητης πτώσης των μακροπρόθεσμων προσδοκιών για τον πληθωρισμό, η οποία, με τη σειρά της, μπορεί να συμπαρασύρει τον πραγματικό πληθωρισμό ακόμη χαμηλότερα, με αποτέλεσμα έναν φαύλο κύκλο συνεχώς χαμηλότερου πληθωρισμού και προσδοκιών για τον πληθωρισμό.

Τα τελευταία χρόνια κατέστη προφανές ότι η δημοσιονομική πολιτική δύναται και επιβάλλεται να διαδραματίσει ένα μεγαλύτερο ρόλο στη σταθεροποίηση της οικονομίας συγκριτικά με αυτό που συνέβαινε στο παρελθόν, γεγονός στο οποίο συνέβαλε και το σταδιακά στενότερο περιθώριο ελιγμών των κεντρικών τραπεζών. Παρότι η δημοσιονομική πολιτική, όπως αποδεικνύει το πρόσφατο παρελθόν, έχει τη δυνατότητα να συμβάλει στην απομάκρυνση μιας οικονομικής ύφεσης, θα μπορούσε κάποιος να αναρωτηθεί αν θα ήταν δυνατόν να διαδραματίσει επίσης και έναν πιο ενεργό ρόλο στην επίτευξη του στόχου για τον πληθωρισμό. Δεδομένου αυτού, είναι πολύτιμο η δημοσιονομική πολιτική να υποστηρίζει τη νομισματική πολιτική στην περίπτωση ισχυρών υφεσιακών shocks, όπως στην ανάγκη διατήρησης της εμπιστοσύνης στο στόχο του πληθωρισμού, έτσι ώστε να διασφαλίζεται ότι το επιτόκιο παρέμβασης της κεντρικής τράπεζας θα συνεχίσει να αποτελεί ένα αποτελεσματικό εργαλείο άσκησης νομισματικής πολιτικής.

Η προσπάθεια αποφυγής έντονων διακυμάνσεων προς τα πάνω και προς τα κάτω σε σχέση με το στόχο, φαίνεται ότι αποτέλεσε ένα σημαντικό κίνητρο για τις αλλαγές που ανακοίνωσε, στις 27 Αυγούστου, η Fed στις ΗΠΑ. Οι αλλαγές ήταν οι πρώτες που έγιναν από το 2012, όταν εισήχθη ο στόχος για τον πληθωρισμό. Η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των Ηνωμένων Πολιτειών γνωστοποίησε ότι είναι πρόθυμη να «επιτρέψει» ένα πληθωρισμό που κινείται υψηλότερα από το στόχο της, προκειμένου να υποστηρίξει την αγορά εργασίας και την οικονομική δραστηριότητα, υιοθετώντας μια «ευέλικτη μορφή μέσης στόχευσης πληθωρισμού», υπό την έννοια ότι  δεν υπήρξε κάποια δέσμευση για τον τρόπο υπολογισμού της μέσης τιμής.

Παρά την ανωτέρω αλλαγή πλεύσης κρίνεται απαραίτητη η συνέχιση των  ενδείξεων για τη μελλοντική κατεύθυνση της νομισματικής πολιτικής (forward guidance), καθώς έτσι περιορίζεται η αβεβαιότητα για το μελλοντικό επίπεδο των επιτοκίων και προσαρμόζονται οι προσδοκίες της αγοράς στον αναμενόμενο πληθωρισμό.

 
Πηγή: Εβδομαδιαίο Δελτίο Οικονομικών Εξελίξεων της Διευθύνσεως Οικονομικών Μελετών της Alpha Bank.