Εγχειρίδιο Διαχείρισης Χρηματοοικονομικών Κρίσεων
Η mywaypress.gr εξασφάλισε και παρουσιάζει μεταφρασμένη περίληψη/εισαγωγικό σημείωμα του βιβλίου “A Financial Crisis Manual: Reflectionsand the Road Ahead” το οποίο επιμελήθηκαν οι κ.κ. Δ. Θωμάκος, Π. Μονοκρούσος και Κ. Νικολόπουλος καθώς και επιλέξιμα κεφάλαια που αφορούν την ελληνική περίπτωση
“A Financial Crisis Manual: Reflections and the Road Ahead”
Μετάφραση Εισαγωγής
«Σοβαρά; Άλλο ένα βιβλίο για την οικονομική κρίση; Και μάλιστα γραμμένο από ακαδημαϊκούς, ξέρετε αυτούς τους ανθρώπους οι οποίοι συνήθως δεν έχουν επαφή με τον πραγματικό κόσμο». Αυτή θα μπορούσε κάλλιστα να ήταν η αντίδρασή σας βλέποντας τον τίτλο αυτού του βιβλίου. Σας καταλαβαίνουμε!
Είναι αλήθεια ότι η οικονομική κρίση του 2008 έχει προκαλέσει τόσες συζητήσεις για ποικίλες πτυχές της οικονομικής και κοινωνικής ζωής ώστε να είναι πλέον κουραστικό για πολλούς να συνεχίσουν να ασχολούνται με το τι πραγματικά συνέβη και πώς μπορεί να βελτιωθεί η κατάσταση.
Αλλά αν το καλοσκεφτείτε, για κάποιους η κρίση δεν έχει πραγματικά τελειώσει και τα προβλήματα που δημιούργησε δεν έχουν ακόμα εκλείψει. Επιπλέον, η κρίση έχει προκαλέσει πολλές αλλαγές στον τρόπο με τον οποίο αντιλαμβανόμαστε τη λειτουργία της οικονομίας και των διεθνών χρηματοοικονομικών αγορών, πώς μεταβάλλονται τα κίνητρα των ανθρώπων, πώς έχει αλλάξει η κινητικότητα του εργατικού δυναμικού… και πολλά, πολλά άλλα θέματα.
Το ερώτημα «μπορεί μια παγκόσμια χρηματοοικονομική κρίση να συμβεί ξανά (σύντομα);» επανέρχεται συνεχώς από διάφορες πλευρές και για διάφορους λόγους. Ορισμένα προβλήματα επαναλαμβάνονται, άλλα εμφανίζονται για πρώτη φορά και, ως εκ τούτου, πρέπει να αντιμετωπίζονται κατά περίπτωση. Θα ήταν λοιπόν χρήσιμο εάν υπήρχε ένας «οδηγός για την αντιμετώπιση κρίσεων», ένα «εγχειρίδιο» στο οποίο να μπορούμε να ανατρέξουμε όποτε χρειαστεί. Σωστά;
Ωστόσο, προκειμένου να παραχθεί μια συστηματική μεθοδολογία για την αντιμετώπιση της κρίσης θα πρέπει οι αρμόδιοι φορείς να εργαστούν από κοινού σε όλα τα στάδια δημιουργίας της.
Στον πραγματικό κόσμο, οι απόψεις των ακαδημαϊκών ακούγονται συχνά αλλά σπανίως παίρνουν σάρκα και οστά. Από την άλλη πλευρά, οι επαγγελματίες και ειδικότερα οι άνθρωποι των χρηματοοικονομικών αγορών σπανίως συνεργάζονται μαζί τους, καθώς οι πράξεις τους υπαγορεύονται, ως επί το πλείστον, από τις ανάγκες των πελατών τους, την οικονομική συγκυρία και τους περιορισμούς του υφιστάμενου κανονιστικού πλαισίου οι οποίοι μάλιστα συνήθως αποφασίζονται και τίθενται σε εφαρμογή από πολιτικούς (όχι απαραίτητα οικονομολόγους!). Εν τέλει, ελλοχεύει ο κίνδυνος κάθε ομάδα εμπλεκομένων να εργάζεται σε κυριολεκτική και πνευματική απομόνωση. Αυτό δεν είναι ούτε παραγωγικό ούτε αποτελεσματικό. Στο βιβλίο αυτό έχουμε προσπαθήσει να γεφυρώσουμε το χάσμα μεταξύ των ανθρώπων της αγοράς και των ακαδημαϊκών. Να παρουσιάσουμε τη σκοπιά εκείνων που λαμβάνουν σημαντικές αποφάσεις στο καθημερινό επιχειρείν. Αποφάσεις που μπορούν να επηρεάσουν τον τρόπο που η πραγματική οικονομία λειτουργεί. Θέλαμε οι άνθρωποι αυτοί να μοιραστούν την οπτική τους με τους ακαδημαϊκούς ώστε να μπορέσουμε να κατανοήσουμε καλύτερα τι πήγε στραβά με τη «θεωρία» πριν από την κρίση και πώς αυτό μπορεί να διορθωθεί έτσι ώστε να μη συμβεί ξανά. Τουλάχιστον όχι σύντομα. Είναι άλλο πράγμα να μιλάμε για δημοσιονομικά ελλείμματα και πλεονάσματα μέσα στην αίθουσα διδασκαλίας ή σε ένα σεμινάριο και εντελώς άλλο να τα συζητούμε σε μια συνάντηση όπου οι αποφάσεις οι οποίες λαμβάνονται επηρεάζουν την παγκόσμια ροή κεφαλαίων. Ο αντίκτυπος της κρίσης στο κανονιστικό πλαίσιο των χρηματοοικονομικών αγορών ήταν εντελώς διαφορετικός για τους επαγγελματίες του χώρου σε σύγκριση με εκείνους που λαμβάνουν τις πολιτικές αποφάσεις στις Βρυξέλλες και τη Φρανκφούρτη. Εν τέλει, η ανάλυση της κρίσης χωρίς τον απαραίτητο συγκερασμό απόψεων των επαγγελματιών του χώρου και των ακαδημαϊκών δεν μπορεί να οδηγήσει στην εξεύρεση ρεαλιστικών και ουσιαστικών λύσεων. Οι επαγγελματίες των αγορών και οι ακαδημαϊκοί δεν είναι αναγκαίο να συμφωνούν μεταξύ τους για τις αιτίες της κρίσης ή τις προτεινόμενες λύσεις αλλά θα πρέπει να γνωρίζουν ο ένας τις απόψεις του άλλου. Αυτό κρίνεται απαραίτητο όχι μόνο για να μειωθεί η πιθανότητα εκδήλωσης παρόμοιων χρηματοοικονομικών «ατυχημάτων» στο μέλλον αλλά και για να προτείνονται στους αρμόδιους φορείς χάραξης πολιτικής οι βέλτιστες λύσεις σε σημαντικά οικονομικά προβλήματα, κόβοντας έτσι το γόρδιο δεσμό της οικονομικής ανάκαμψης και ανάπτυξης για τα επόμενα χρόνια.
Η προσπάθειά μας να συνθέσουμε απόψεις διακεκριμένων ακαδημαϊκών και υψηλόβαθμων στελεχών του χρηματοοικονομικού τομέα για τις αιτίες και τις συνέπειες της κρίσης διήρκεσε σχεδόν δύο χρόνια. Η περίοδος αυτή χαρακτηρίστηκε από μεγάλη αβεβαιότητα για τις προοπτικές της παγκόσμιας οικονομίας και υψηλά επίπεδα μεταβλητότητας τιμών στις διεθνείς αγορές. Μια περίοδο κατά την οποία οι συγγραφείς του βιβλίου αναρωτήθηκαν πολλές φορές εάν τα κείμενά τους θα είναι ακόμα επίκαιρα όταν θα διαβάζονται αυτές οι γραμμές. Πιστεύουμε κατηγορηματικά ότι η ανάλυση και οι θέσεις που παρουσιάζονται εδώ είναι και θα παραμείνουν επίκαιρες για αρκετό καιρό, όπως ελπίζαμε εξ αρχής. Άλλωστε, το βιβλίο αποτελεί ένα εγχειρίδιο αντιμετώπισης κρίσεων για μελλοντική αναφορά.
Το βιβλίο χωρίζεται σε τρία κύρια μέρη: Το πρώτο μέρος παρουσιάζει την οπτική του χρηματοοικονομικού κλάδου, όπου αναγνωρισμένοι επαγγελματίες παρέχουν μια διορατική, εκ των έσω περιγραφή του τι πραγματικά συνέβη την τελευταία (χαμένη;) δεκαετία. Το σημαντικότερο όμως είναι ότι οι συγγραφείς του μέρους αυτού προτείνουν τον τρόπο που πρέπει να πορευθούμε στο μέλλον. Οι απόψεις αυτές έχουν βαρύνουσα σημασία διότι προέρχονται από ανθρώπους που καλούνται καθημερινά να λαμβάνουν κρίσιμες αποφάσεις στην πρώτη γραμμή του παγκόσμιου χρηματοοικονομικού συστήματος.
Το δεύτερο μέρος επικεντρώνεται στην Ελλάδα. Αυτό έγινε για πολλούς λόγους. Καταρχήν, είναι η χώρα που έχει πληγεί περισσότερο από την κρίση και παραμένει στο επίκεντρο μιας πρωτοφανούς οικονομικής αναταραχής, με τους όρους «Χρεωκοπία», «Grexit», και «Graccident» να επανεμφανίζονται συχνά στο διεθνή τύπο ή ακόμη και σε επίσημες αναφορές υψηλόβαθμων ευρωπαίων αξιωματούχων. Υπό μια έννοια, η Ελλάδα αποτελεί ένα ζωντανό «εργαστήριο», όπου πολλές ορθόδοξες ή ανορθόδοξες πολιτικές έχουν εφαρμοστεί τα τελευταία χρόνια υπό την αυστηρή επιτήρηση (ή και την καθοδήγηση) των διεθνών πιστωτών.
Το τρίτο μέρος διερευνά τις απόψεις έμπειρων οικονομολόγων που είτε εργάζονται σε πανεπιστημιακά ιδρύματα είτε στην πρώτη γραμμή του χρηματοοικονομικού τομέα. Το τελευταίο αυτό μέρος του βιβλίου μπορεί να φαίνεται πιο θεωρητικό, αλλά είναι απολύτως σχετικό με τις εξελίξεις που έλαβαν χώρα τα τελευταία, ταραχώδη χρόνια. Το σημαντικότερο είναι ότι επιχειρεί μια δομημένη ερμηνεία των οικονομικών εξελίξεων του πρόσφατου παρελθόντος, βοηθώντας μας έτσι να προετοιμαστούμε για το μέλλον.
Στο κεφάλαιο 1, με τίτλο «Μια Αναδρομή στη Μεγάλη Ύφεση: Αίτια, Επιπτώσεις και Προοπτικές», ο Ίναχος Λάζος υποστηρίζει ότι σημαντικές μακροοικονομικές ασυμμετρίες προϋπήρχαν στη ζώνη του ευρώ ήδη από την σύλληψή της ως ιδέα. Και, παρά την ύπαρξη πρόδρομων δεικτών για την πρόβλεψη της πρόσφατης κρίσης, η χρονική στιγμή στην οποία αυτή εκδηλώθηκε δεν ήταν εύκολο να προβλεφτεί, καθιστώντας έτσι την οικονομία πιο ευάλωτη σε ένα εξωγενές σοκ. Οι αρμόδιοι φορείς άσκησης πολιτικής απέτυχαν, σε μεγάλο βαθμό, να αποτρέψουν την κρίση και να αντιδράσουν εγκαίρως στις μετέπειτα εξελίξεις, αφήνοντας παράλληλα έδαφος για την εκμετάλλευση κερδοσκοπικών ευκαιριών στις διεθνείς αγορές.
Στο κεφάλαιο 2, «Τα Ευρωπαϊκά Δημόσια Οικονομικά εν μέσω της Κρίσης», ο Fabrice Montagné τονίζει την αναγκαιότητα καλύτερου οικονομικού συντονισμού και εμβάθυνσης της δημοσιονομικής ολοκλήρωσης με σκοπό την αποτροπή μελλοντικών κρίσεων και την ενίσχυση της σταθερότητας της ΟΝΕ . Τονίζει δε ότι ο δρόμος για την επίτευξη της οικονομικής ολοκλήρωσης εξακολουθεί να είναι μακρύς και δύσκολος. Προβάλλεται ο ισχυρισμός ότι το νέο επενδυτικό πρόγραμμα της Ευρωπαϊκής Επιτροπής ύψους 315 δις ευρώ για την τόνωση των επενδύσεων κινείται προς τη σωστή κατεύθυνση, αλλά η δημιουργία του απαραίτητου δημοσιονομικού χώρου σε ευρωπαϊκό επίπεδο καθίσταται αναπόφευκτη για τη διευκόλυνση της εύρυθμης λειτουργίας και της διαδικασίας ολοκλήρωσης της Ευρωπαϊκής Ένωσης.
Στο κεφάλαιο 3, «Η Νομισματική Πολιτική της ΕΚΤ και το Ευρώ κατά τη Διάρκεια της Κρίσης», ο Αθανάσιος Βαμβακίδης αναλύει και αξιολογεί τη νομισματική πολιτική της ΕΚΤ και τις επιπτώσεις της για το σύνολο της Ευρωζώνης κατά την διάρκεια της κρίσης και μετά το πέρας αυτής. Το βασικό συμπέρασμα της ανάλυσης είναι ότι η ΕΚΤ πέτυχε, σε γενικές γραμμές, να αντιμετωπίσει σημαντικούς κινδύνους που θα μπορούσαν να υπονομεύσουν την νομισματική σταθερότητα στη ζώνη του ευρώ κατά τη διάρκεια της κρίση. Παρόλα αυτά, η εφαρμογή μιας σχετικά σφιχτής νομισματικής πολιτικής πριν από την πρόσφατη εφαρμογή του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης κατέστησε πιο δύσκολη την προσαρμογή της περιφέρειας.
Στο κεφάλαιο 4, «Οι Πολιτικές Καταστολής των Χρηματοοικονομικών Αγορών», ο Ralph Sueppel τονίζει ότι ο υπέρμετρος παρεμβατισμός ή/και ένα σφικτό ρυθμιστικό πλαίσιο στις χρηματοοικονομικές αγορές μπορεί να έχει σοβαρές παρενέργειες. Ο περιορισμός της μεταβλητότητας στις διεθνείς αγορές μπορεί να αποδυναμώνει την ανθεκτικότητα του χρηματοοικονομικού συστήματος σε μελλοντικούς κλυδωνισμούς, ενώ η συμπίεση των αποδόσεων των ομολόγων προωθεί τον εθισμό των επενδυτών σε κινδύνους μακράς διάρκειας. Παράλληλα, η υπέρμετρη χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής σε ένα σφικτό κανονιστικό πλαίσιο μπορεί να διογκώνει τη μη τραπεζική χρηματοπιστωτική διαμεσολάβηση, αυξάνοντας την πιθανότητα μελλοντικών κρίσεων ρευστότητας.
Στο κεφάλαιο 5, «Κυνηγώντας την Ουρά της Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας; Οι Λύσεις για την Τελευταία Κρίση Αποτελούν το Σπόρο για την Επόμενη”, ο Marcel Kasumovich υποστηρίζει ότι οι κατάλληλες πολιτικές για την αντιμετώπιση της πρόσφατης οικονομικής κρίσης πρέπει να εξασφαλίσουν ότι αυτή δεν θα επαναληφθεί. Για το σκοπό αυτό δύο σημαντικές αλλαγές σε επίπεδο πολιτικής μπορούν να μετριάσουν τους κινδύνους αστάθειας. Κατ αρχάς, τα κίνητρα πρέπει να αλλάξουν. Οι ρυθμιστικές αρχές πρέπει να αξιολογούν τα στοιχεία ενεργητικού και παθητικού των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων σε μεγαλύτερο βάθος χρόνου με σκοπό την ενσωμάτωση περιόδων ιδιαίτερα χαμηλής ή και υψηλής μεταβλητότητας στις τιμές των περιουσιακών στοιχείων. Οι αμοιβές των στελεχών του κλάδου θα πρέπει επίσης να συναρτώνται από μια πιο σαφή σχέση ρίσκου-απόδοσης σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα. Επιπλέον, η έννοια του δανειστή έσχατης ανάγκης χρειάζεται πρέπει να προσαρμοστεί έτσι ώστε να ενσωματώσει και μη-τραπεζικούς διαμεσολαβητές.
Στο κεφάλαιο 6, «Εμπειρική Μελέτη για τους Προσδιοριστικούς Παράγοντες του Ισοζυγίου Τρεχουσών Συναλλαγών της Ελλάδας Πριν και Μετά το Ξέσπασμα της Διεθνούς Χρηματοπιστωτικής Κρίσης», οι Πλάτων Μονοκρούσος και Δημήτριος Θωμάκος αναλύουν τη διαχρονική εξέλιξη του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της Ελλάδας, δίνοντας ιδιαίτερη έμφαση στην περίοδο που ακολούθησε την είσοδό της στη ζώνη του ευρώ. Τα αποτελέσματα της εμπειρικής μελέτης τεκμηριώνουν μια σειρά παραγόντων που συνέβαλλαν στη σημαντική επιδείνωση της εξωτερικής θέσης της χώρας την περίοδο πριν την παγκόσμια χρηματοοικονομική κρίση. Αυτοί οι παράγοντες περιλαμβάνουν, μεταξύ άλλων, τη συσσωρευμένη απώλεια ανταγωνιστικότητας έναντι των κύριων εμπορικών εταίρων και την υπέρμετρη χαλάρωση της δημοσιονομικής πολιτικής μετά την υιοθέτηση του ευρώ.
Το Κεφάλαιο 7, «Επανεκτιμώντας τους Δημοσιονομικούς Πολλαπλασιαστές της Ελλάδας: Περικοπή Δημοσίων Δαπανών έναντι Αύξησης Φορολογικών Εσόδων και ο Ρόλος του Προγράμματος Δημοσίων Επενδύσεων» παρουσιάζει μια εμπειρική μελέτη σχετικά με τις μακροοικονομικές επιπτώσεις των μεγάλων αλλαγών δημοσιονομικής πολιτικής στην Ελλάδα. Στη σχετική οικονομετρική μελέτη οι Πλάτων Μονοκρούσος και Δημήτριος Θωμάκος εξετάζουν, μεταξύ άλλων: α) το μέγεθος των δημοσιονομικών πολλαπλασιαστών στην Ελλάδα και το βαθμό μεταβολής τους ανάλογα με τις διακυμάνσεις του οικονομικού κύκλου, β) τις δυνητικές επιπτώσεις στην πραγματική οικονομία διαφορετικών μειγμάτων δημοσιονομικής προσαρμογής, και γ) το ρόλος των δημοσίων επενδύσεων ως μοχλού σταθεροποίησης της εγχώριας οικονομίας και επιστροφής της σε θετικούς και βιώσιμους ρυθμούς ανάπτυξης. Η μελέτη επιχειρεί να αναδείξει τα ανωτέρω ζητήματα, βασιζόμενη σε μια νέα εμπειρική μεθοδολογία η οποία κρίνεται κατάλληλη από τεχνική άποψη για τη μέτρηση των μακροοικονομικών επιπτώσεων της δημοσιονομικής πολιτικής ανάλογα με τις διακυμάνσεις του οικονομικού κύκλου. Οι σχετικές εκτιμήσεις τεκμηριώνουν την ύπαρξη σημαντικά υψηλότερων δημοσιονομικών πολλαπλασιαστών σε συνθήκες ύφεσης από ότι σε περιόδους οικονομικής ανάπτυξης. Επιπροσθέτως, η μελέτη αναδεικνύει μια σειρά νέων στοιχείων με βαρύνουσα σημασία για την άσκηση της δημοσιονομικής πολιτικής στη χώρα μας.
Στο Κεφάλαιο 8, με τίτλο «Η Πρόκληση της Επίτευξης Δημοσιονομικής Βιωσιμότητας σε Συνθήκες Οικονομικής Ύφεσης: Η Περίπτωση της Ελλάδας», παρουσιάζεται ανάλυση της εξέλιξης του ελληνικού δημοσίου χρέους μετά το ξέσπασμα της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής κρίσης και εξηγείται γατί η μεγάλη δημοσιονομική προσαρμογή των τελευταίων ετών οδήγησε σε αύξηση (αντί για μείωση) του λόγου χρέους προς ΑΕΠ. Στο κεφάλαιο αυτό, ο Πλάτων Μονοκρούσος μελετά την εξέλιξη του λόγου δημόσιου χρέους προς ΑΕΠ της Ελλάδας κάτω από διαφορετικά σενάρια για το μέγεθος και το βαθμό επιμονής (persistence) των δημοσιονομικών πολλαπλασιαστών, το μέγεθος και το χρόνο εφαρμογής της δημοσιονομικής προσαρμογής, καθώς επίσης και την αντίδραση των χρηματοοικονομικών αγορών στη δημοσιονομική σύσφιξη (μυωπικές αγορές έναντι μελλοντοστραφών/διορατικών αγορών). Ένα από τα κύρια αποτελέσματα της άσκησης προσομοίωσης είναι ότι η σημαντική αύξηση του λόγου δημόσιου χρέους-ΑΕΠ της Ελλάδας κατά την τελευταία εξαετία μπορεί να ερμηνευθεί από: α) την υψηλή αρχική τιμή του λόγου, β) το υψηλό αρχικό δημοσιονομικό έλλειμμα, και γ) την υφεσιακή επίπτωση των εφαρμοσθέντων μέτρων λιτότητας.
Το κεφάλαιο 9, «Στρατηγικές Αναδιάρθρωσης του Ελληνικού Δημοσίου Χρέους και Προϋποθέσεις για την Εδραίωση της Βιωσιμότητας της Δημοσιονομικής Θέσης της Χώρας» των Φωκίωνα Καραβία και Πλάτωνα Μονοκρούσου εξετάζει τις δυνητικές επιπτώσεις ενός θεωρητικού πακέτου ελάφρυνσης του ελληνικού δημοσίου χρέους στην προβλεπόμενη εξέλιξη των δανειακών υποχρεώσεων της Γενικής Κυβέρνησης και του λόγου χρέους-ΑΕΠ τις επόμενες δεκαετίες. Η δομή του εν λόγω πακέτου περιλαμβάνει, μεταξύ άλλων: α) περαιτέρω σημαντική επιμήκυνση των μέσων χρόνων ωρίμανσης των ευρωπαϊκών δανείων που έλαβε (ή θα λάβει) η χώρα στο πλαίσιο των τριών διαδοχικών προγραμμάτων προσαρμογής, και β) περίοδο χάριτος στις αποπληρωμές τόκων και χρεολυσίων επί του συνόλου των δανείων αυτών. Συνοπτικά, η παροχή ενός πακέτου ελάφρυνσης του ελληνικού δημοσίου χρέους με τα ανωτέρω χαρακτηριστικά θα μπορούσε δυνητικά να καταστήσει βιώσιμο το ελληνικό δημόσιο χρέος, βάσει του νέου ορισμού βιωσιμότητας σύμφωνα με τον οποίο η μέση ετήσια δαπάνη της Γενικής Κυβέρνησης δεν θα πρέπει να υπερβαίνει το 15% του ΑΕΠ μεσοπρόθεσμα. Επιπροσθέτως, μια περαιτέρω διευθέτηση των υφιστάμενων επιτοκίων επί του συνόλου ή μέρους των ευρωπαϊκών δανείων (δηλαδή περαιτέρω μείωση ή/και μετατροπή τους από κυμαινόμενα σε σταθερά) θα συνέβαλε καθοριστικά στη διασφάλιση της βιωσιμότητας του ελληνικού δημοσίου χρέους, καθώς απρόβλεπτες μελλοντικές αυξήσεις στα διατραπεζικά επιτόκια Euribor ή/και στα επιτόκια με τα οποία δανείζεται ο μηχανισμός στήριξης ESM από τις αγορές θα μπορούσαν να προκαλέσουν σημαντική άνοδο στις δαπάνες του ελληνικού δημοσίου για την αποπληρωμή τόκων μεσοπρόθεσμα.
Στο κεφάλαιο 10 «Η Εξέλιξη του Εξωτερικού Χρέους όταν οι Παγκόσμιες Χρηματοπιστωτικές Αγορές είναι Ατελείς», οι Αλέξης Αναγνωστόπουλος και ο Γρηγόριος Σιουρούνης αναλύουν τη συμπεριφορά του παραγόμενου προϊόντος, της απασχόλησης, της κατανάλωσης, των επενδύσεων, των επιτοκίων και του εξωτερικού χρέους μιας χώρας όταν οι διεθνείς χρηματαγορές είναι ατελείς.
Στο κεφάλαιο 11 «Άμεσες Ξένες Επενδύσεις, Καινοτομία και Φυγή Ανθρώπινου Κεφαλαίου από την Ελλάδα: Μετατρέποντας το Πρόβλημα σε Ευκαιρία», η Κωνσταντίνα Κοτταρίδη υποστηρίζει ότι η πρόκληση έγκειται στο πώς θα εφαρμόσουμε όλες τις απαραίτητες διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις για την αποκατάσταση της εμπιστοσύνης στις προοπτικές της χώρα και τη δημιουργία ενός ενιαίου στρατηγικού σχεδίου για την ενίσχυση της οικονομικής ανάπτυξης. Η διακοπή της φυγής ανθρώπινου κεφαλαίου και η αύξηση της απασχόλησης για τη νεότερη γενιά θα πρέπει να αποτελούν σημαντικές προτεραιότητες του σχεδίου αυτού.
Το Μέρος ΙΙΙ («Οικονομικά της Κρίσης και ο Δρόμος Μπροστά») ξεκινά με μια αρκετά κρίσιμη προσέγγιση, όχι μόνο για τον τρόπο με τον οποίο ο χρηματοοικονομικός τομέας και η οικονομία στο σύνολό της λειτούργησαν τις τελευταίες δεκαετίες, αλλά πρωτίστως πώς ολόκληρη η κοινωνία επηρεάστηκε από την κρίση.
Στο κεφάλαιο 12 «Το Παγκοσμιοποιημένο Χρηματοοικονομικό Σύστημα σε Σύγχυση», ο Shanti Chakravarty προσφέρει μια ριζικά διαφορετική οπτική, αγγίζοντας πολλά ζητήματα που δεν συζητούνται στα υπόλοιπα κεφάλαια. Το τελευταίο τέταρτο του εικοστού αιώνα ο ορθολογικός διάλογος σχετικά με το τι λειτουργεί και τι όχι, αντικαταστάθηκε, ιδιαίτερα μεταξύ μιας ομάδας οικονομολόγων με πολιτική επιρροή, από την ιδέα ότι οι αγορές που λειτουργούν σε ένα χαλαρό ρυθμιστικό πλαίσιο αποτελούν τον πλέον αξιόπιστο μηχανισμό για την αποτελεσματική κατανομή των πόρων στην οικονομία. Αυτή η θεώρηση, ειδικά όταν εφαρμόστηκε στις χρηματοπιστωτικές αγορές με την άρση των περιορισμών στην κερδοσκοπία, αποδείχθηκε ιδιαίτερα επικίνδυνη, οδηγώντας στη συνεχιζόμενη οικονομική κρίση. Εδώ τίθεται και ένα άλλο ερώτημα σχετικά με το πώς και γιατί η οικονομική κρίση είχε εξελιχθεί σε συνδυασμό με ένα εντελώς διαφορετικό μείγμα πολιτικών για την αντιμετώπισή της. Πόσο επιτυχείς μπορεί να είναι αυτές οι συνταγές μένει να αποδειχθεί.
Στο κεφάλαιο 13 «Ο Ελέφαντας στο Δωμάτιο του Ευρώ», ο Alex Πατέλης υπογραμμίζει τον ρόλο της Γερμανίας στη δημιουργία και τον έλεγχο της πρόσφατης κρίσης (και ενδεχόμενων μελλοντικών κρίσεων) στην Ευρωζώνη. Στην προκειμένη περίπτωση «ο ελέφαντας στο δωμάτιο» είναι το πλεόνασμα ρεκόρ στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών της Γερμανίας, που αποτελεί, σε μεγάλο βαθμό, άμεσο επακόλουθο των πολιτικών που υιοθετήθηκαν ως απάντηση στην κρίση. Δεν μπορεί να επιτευχθεί βιώσιμη μακροπρόθεσμη ισορροπία χωρίς αυτό το πλεόνασμα να μειωθεί σημαντικά. Η διόρθωση της μεγάλης αυτής ανισορροπίας θα είναι πολύ δύσκολη και ενδεχομένως να δημιουργήσει σοβαρούς κλυδωνισμούς στην παγκόσμια οικονομία. Υπάρχουν μόνο δύο τρόποι για να επιτευχθεί η διόρθωση αυτή. Πρώτον, μέσω της ανατίμησης της πραγματικής συναλλαγματικής ισοτιμίας – το οποίο σημαίνει κατά κύριο λόγο, υψηλότερος πληθωρισμός στη Γερμανία. Δεύτερον, μέσω της απώλειας συσσωρευμένων περιουσιακών στοιχείων, που αυτή τη στιγμή βρίσκονται, ως επί το πλείστον, έξω από την περιφέρεια της Ευρωζώνης. Τέλος, το κεφάλαιο αυτό εξηγεί γιατί ο ηγετικός ρόλος της Γερμανίας θα μπορούσε να αποδειχθεί ζωτικής σημασίας για το μέλλον της Ε.Ε. και τι θα μπορούσε να αναμένει κανείς σχετικά με την μελλοντική εξέλιξη της εγχώριας ζήτησης στη Γερμανία και των εξαγωγών από την περιφέρεια.
Τέλος, το τελευταίο κεφάλαιο 14 «Από την Κρίση του Ευρώ σε μια Νέα Αρχιτεκτονική της Ευρωπαϊκής Οικονομίας» του Μιχαήλ Αργυρού εξετάζει διεξοδικά τι μπορεί και πρέπει να γίνει σε επίπεδο πολιτικής ώστε να διασφαλισθεί ένα καλύτερο μέλλον για την Ευρώπη και τον υπόλοιπο κόσμο. Οι μεταρρυθμίσεις που έχουν λάβει χώρα από το 2010 αποτελούν βήματα προς τη σωστή κατεύθυνση, αλλά διατηρούν πολλά από τα μειονεκτήματα του προ-κρίσης καθεστώτος διακυβέρνησης. Με δεδομένες τις πολιτικές δυσκολίες που συνδέονται με την επιβολή οικονομικών κυρώσεων εντός της ΟΝΕ, δύο είναι τα βασικά συστατικά μιας αξιόπιστης θεσμικής απάντησης: ο κεντροποιημένος σχεδιασμός και έλεγχος της δημοσιονομικής πολιτικής και η ανάληψη από την ΕΚΤ επίσημου ρόλου δανειστή έσχατης ανάγκης.
Ελπίζουμε ότι το τελικό αποτέλεσμα ανταποκρίνεται στις προσδοκίες σας και ότι το βιβλίο αυτό θα χρησιμοποιηθεί ως ένα αποτελεσματικό εγχειρίδιο για μελλοντική αναφορά. Πρόκειται για ένα πόνημα το οποίο κάποιος μπορεί να συμβουλευτεί, μια δεξαμενή χρήσιμων και πρακτικών διδαγμάτων.
Σύμφωνα με τα λόγια του βραβευμένου με Νόμπελ καθηγητή Paul Krugman (New York Times, 29 Αυγούστου 2013) σχετικά με τα διδάγματα που αποκομίσθηκαν (ή δεν αποκομίσθηκαν) από την ασιατική οικονομική κρίση του 1997-1998:
«Δεν πήραμε τα σωστά μαθήματα για το πώς να ανταποκριθούμε σε μια κρίση. Στην πραγματικότητα, όχι μόνο έχουμε ήδη κάνει πολλά από τα ίδια λάθη και αυτή τη φορά, αλλά έχουμε κάνει πολύ χειρότερα λάθη από ό, τι κάναμε τότε.»
Έτσι, φιλοδοξία μας είναι να αντληθούν κάποια διδάγματα από αυτή την προσπάθεια ώστε να χρησιμοποιηθούν ως σημείο αναφοράς πριν χτυπήσει η επομένη κρίση … γιατί σίγουρα θα χτυπήσει εάν δεν θέσουμε άμεσα σε εφαρμογή τις κατάλληλες πολιτικές για την πρόληψή της!
• ΚΕΦΑΛΑΙΟ 6
Εμπειρική μελέτη για τους προσδιοριστικούς παράγοντες του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της Ελλάδας πριν και μετά το ξέσπασμα της διεθνούς χρηματοπιστωτικής κρίσης
Συγγραφείς: Πλάτων Μονοκρούσος & Δημήτρης Θωμάκος
Η οικονομετρική μελέτη που παρουσιάζεται στο έκτο (6ο) κεφάλαιο του βιβλίου χρησιμοποιεί τεχνικές συνολοκλήρωσης και υποδείγματα διόρθωσης σφάλματος για την ανάλυση της διαχρονικής εξέλιξης του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της Ελλάδας. Τα σχετικά εμπειρικά αποτελέσματα τεκμηριώνουν την στατιστική σημαντικότητα σειράς παραγόντων που ευθύνονται για τη μεγάλη επιδείνωση της εξωτερικής θέσης της χώρας την περίοδο από την υιοθέτηση του ενιαίου νομίσματος έως το ξέσπασμα της διεθνούς χρηματοπιστωτικής κρίσης 2007-2008.
Κύρια ευρήματα και επισημάνσεις της μελέτης
Η δεκαετία πριν το ξέσπασμα της διεθνούς χρηματοπιστωτικής κρίσης χαρακτηρίστηκε από διογκούμενα ελλείμματα στα ισοζύγια τρεχουσών συναλλαγών των περισσοτέρων κρατών μελών της περιφέρειας της Ευρωζώνης πχ. Ελλάδα, Ισπανία, Πορτογαλία και Ιταλία. Την ίδια περίοδο, τα κράτη μέλη των πλουσιότερων χωρών του Βορρά (πχ. Γερμανία, Ολλανδία, Αυστρία και Δανία) συσσώρευσαν σημαντικά εξωτερικά πλεονάσματα. Παρά τις σημαντικές αυτές ανισορροπίες, το ξέσπασμα της διεθνούς κρίσης βρήκε το σύνολο της Ευρωζώνης με ισοσκελισμένο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών έναντι του υπόλοιπου κόσμου.
Στο πλαίσιο αυτό, το 6o κεφάλαιο του συλλογικού τόμου εξετάζει το βαθμό στον οποίο η κλίμακα και η διασπορά των ανισορροπιών στα εξωτερικά ισοζύγια των κρατών μελών τα πρώτα χρόνια μετά την εισαγωγή του ενιαίου νομίσματος μπορούν να ερμηνευτούν από τα σχετικά μακροοικονομικά θεμελιώδη. Αναδεικνύει δε το ενδεχόμενο έλλειψης αποτελεσματικής αντιμετώπισης των ανισορροπιών αυτών από τους αρμόδιους φορείς χάραξης πολιτικής σε επίπεδο Ευρωζώνης.
Στην περίπτωση της Ελλάδας, τα εμπειρικά αποτελέσματα της μελέτης τεκμηριώνουν σειρά ερμηνευτικών παραγόντων που συνετέλεσαν στη σημαντική επιδείνωση του εξωτερικού ισοζυγίου της χώρας τα έτη πριν το ξέσπασμα της διεθνούς κρίσης. Μεταξύ άλλων, οι παράγοντες αυτοί συμπεριλαμβάνουν:
Κυκλικές επιδράσεις, συμπεριλαμβανομένων, μεταξύ άλλων, της ταχύτερης αύξησης του ΑΕΠ της Ελλάδας σε σχέση με τις περισσότερες οικονομίες της Ευρωζώνης τη δεκαετία πριν την εκδήλωση της διεθνούς χρηματοπιστωτικής κρίσης.
Σωρευτική απώλεια ανταγωνιστικότητας της ελληνικής οικονομίας έναντι των κύριων εμπορικών εταίρων. Μεταξύ άλλων, η εξέλιξη αυτή ήταν αποτέλεσμα του υψηλότερου εγχώριου πληθωρισμού και της ταχύτερης αύξησης του σχετικού μοναδιαίου κόστους εργασίας, παράγοντες που δεν αντισταθμίστηκαν επαρκώς από ένα υψηλότερο ρυθμό αύξησης της παραγωγικότητας της ελληνικής οικονομίας.
Υπέρμετρη χαλάρωση της ασκούμενης δημοσιονομικής πολιτικής μετά την υιοθέτηση του ευρώ. Σε συμφωνία με την υπόθεση των δίδυμων ελλειμμάτων (twin deficit hypothesis) η οποία τεκμηριώνεται εμπειρικά στη μελέτη, η δημιουργία μεγάλων δημοσιονομικών ελλειμμάτων τα έτη που ακολούθησαν την υιοθέτηση του ευρώ συνετέλεσε στην ταχεία άνοδο των διαθεσίμων εισοδημάτων, την υπέρμετρη αύξηση της καταναλωτικής δαπάνης και τη μείωση της αποταμίευσης. Η εξέλιξη αυτή απέκτησε ιδιαίτερα έντονη δυναμική την περίοδο πριν το ξέσπασμα της διεθνούς χρηματοοικονομικής κρίσης καθώς τα εγχώρια νοικοκυριά φαίνεται να εξέλαβαν ως μόνιμη την αρχική αύξηση των εισοδημάτων τους.
Επιτάχυνση της διαδικασίας σύγκλισης της Ελλάδας με τις οικονομίες των πλέον ανεπτυγμένων χωρών της ΕΕ. Η εμβάθυνση της ενιαίας ευρωπαϊκής αγοράς και η ένταση της διαδικασίας σύγκλισης της Ελλάδας με τις ανεπτυγμένες οικονομίες του ευρωπαϊκού Βορρά μετά την υιοθέτηση του κοινού νομίσματος οδήγησαν σε άνοδο του επιπέδου του εξωτερικού χρέους της χώρας που θα μπορούσε, δυνητικά, να χρηματοδοτηθεί μέσω του εξωτερικού δανεισμού και της προσέλκυσης ξένων επενδύσεων. Γενικότερα, μπορεί να θεωρηθεί ότι η διεύρυνση των εξωτερικών ανισορροπιών εντός της ζώνης του ευρώ την περίοδο πριν από τη διεθνή κρίση είχε «θετικά» αλλά και «αρνητικά» χαρακτηριστικά. Το σκεπτικό αυτό βασίζεται στην παραδοχή ότι οι οικονομίες της περιφέρειας που ξεκινούν τη διαδικασία σύγκλισης έχοντας χαμηλότερο κατά κεφαλήν εισόδημα από τις πλουσιότερες χώρες του πυρήνα της Ευρωζώνης θα ήταν σταδιακά σε θέση να εξοφλήσουν το εξωτερικό τους χρέος μέσω της αύξησης των εσόδων τους από εξαγωγές, στο βαθμό βέβαια που θα μπορούσαν να επιτύχουν υψηλότερος ρυθμούς οικονομικής μεγέθυνσης. Με την ίδια λογική, χώρες όπως η Ελλάδα και η Πορτογαλία που στα πρώτα χρόνια της ΟΝΕ παρουσίασαν ταχύτερους ρυθμούς αύξησης της παραγωγικότητάς τους θα ήταν σε θέση να ωφεληθούν από την έλευση του ευρώ και την εμβάθυνση της εσωτερικής αγοράς προσελκύοντας αυξημένο όγκο ξένων αποταμιεύσεων με σκοπό την χρηματοδότηση της εγχώριας κατανάλωσης και των επενδύσεων. Συνολικά, η διαδικασία αυτή είχε ως αποτέλεσμα τη διεύρυνση του εξωτερικού ελλείμματος των χωρών αυτών, εξέλιξη που σε κάποιο βαθμό ήταν το φυσικό επακόλουθο της διαδικασίας σύγκλισης του βιοτικού τους επιπέδου με εκείνου των πιο ανεπτυγμένων ευρωπαϊκών οικονομιών. Ωστόσο, αποδεικνύεται εκ των υστέρων ότι η διεύρυνση των ανισορροπιών στα διμερή ισοζύγια τρεχουσών συναλλαγών εντός της ζώνης του ευρώ δεν έτυχε της δέουσας προσοχής (και αντιμετώπισης) από τους αρμόδιους φορείς χάραξης πολιτικής, τουλάχιστον την αρχική περίοδο μετά τη δημιουργία της ΟΝΕ. Αποτέλεσμα των ανωτέρω ήταν η δημιουργία μεγάλων εξωτερικών ανισορροπιών, πέραν αυτών που θα μπορούσαν να ερμηνευτούν από τα υφιστάμενα μακροοικονομικά θεμελιώδη. Οι ανισορροπίες αυτές τροφοδοτήθηκαν από σημαντικές στρεβλώσεις στην εσωτερική αγορά και προκυκλικές πολιτικές (δημοσιονομικός εκτροχιασμός, δημιουργία συνθηκών «φούσκας» στις τιμές ακινήτων και εμπέδωση μη-ρεαλιστικών προσδοκιών για τα μελλοντικά εισοδήματα).
Ένταση της διαδικασίας ενοποίησης των χρηματοπιστωτικών αγορών της ΕΕ την περίοδο πριν την εκδήλωση της διεθνούς οικονομικής κρίσης. Η πλήρης απελευθέρωση του εγχώριου χρηματοπιστωτικού συστήματος στα μέσα της δεκαετίας του ’90 και η ένταση της διαδικασίας ενοποίησης των ευρωπαϊκών χρηματοπιστωτικών αγορών μετά την δημιουργία της ΟΝΕ είχαν σημαντικές επιπτώσεις στη δυναμική εξέλιξη και στο μεσοπρόθεσμο σημείο ισορροπίας του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της Ελλάδας. Γενικότερα, η διαδικασία ένταξης ενός κράτους μέλους στην ενιαία εσωτερική αγορά αγαθών, υπηρεσιών και κεφαλαίων της Ε.Ε. μπορεί να ενισχύσει το βαθμό αποσύνδεσης μεταξύ των εγχώριων επενδύσεων και της εθνικής αποταμίευσης. Πιο συγκεκριμένα, σε μια ενοποιημένη αγορά που χαρακτηρίζεται από την κινητικότητα των κεφαλαίων, τα επενδυτικά κεφάλαια τείνουν να ακολουθούν “κατηφορική” πορεία, δηλαδή, από τις πλέον ανεπτυγμένες προς λιγότερο ανεπτυγμένες οικονομίες που θα μπορούσαν να επιτύχουν υψηλότερους ρυθμούς οικονομικής μεγέθυνσης στο μέλλον. Στο πλαίσιο της ζώνης του ευρώ, οι λιγότερο ανεπτυγμένες οικονομίες της περιφέρειας σημείωσαν αύξηση των εγχώριων επενδύσεων, μείωση της εθνικής τους αποταμίευσης και, κατά συνέπεια, υψηλότερα ελλείμματα στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών. Από την άλλη πλευρά, κράτη μέλη της Ε.Ε. με αφθονία χρηματοδοτικών και κεφαλαιακών πόρων παρουσίασαν σημαντικές εκροές κεφαλαίων προς ταχύτερα αναπτυσσόμενες οικονομίες της ζώνης ευρώ και ως εκ τούτου, χαμηλότερη δαπάνη για εγχώριες επενδύσεις, υψηλότερα ποσοστά εθνικής αποταμίευσης και σημαντικά πλεονάσματα τρεχουσών συναλλαγών. Στο πλαίσιο αυτό, χώρες του λεγόμενου πυρήνα της Ευρωζώνης (πχ. Γερμανία και Ολλανδία) με τα ανεπτυγμένα χρηματοπιστωτικά τους συστήματα ήταν σε θέση να δανείζονται από (και να παρουσιάζουν εξωτερικά ελλείμματα με) χώρες εκτός Ευρωζώνης και στη συνέχεια να δανείζουν την Ελλάδα, την Πορτογαλία και άλλες χώρες της περιφέρειας του ευρώ. Υπό το πρίσμα αυτό, τα πρώτα χρόνια της ΟΝΕ ο πυρήνας της Ευρωζώνης λειτούργησε ουσιαστικά ως ενδιάμεσος χρηματοπιστωτικός φορέας μεταξύ της περιφέρειας και του υπόλοιπου κόσμου.
Συμπεράσματα και προτάσεις πολιτικής
Τα προγράμματα οικονομικής προσαρμογής που εφαρμόσθηκαν στην Ελλάδα από το 2010 και εντεύθεν έχουν ήδη αποδώσει απτά αποτελέσματα στο μέτωπο των μεγάλων μακροοικονομικών ανισορροπιών που συσσωρεύτηκαν τα έτη πριν τη διεθνή χρηματοπιστωτική κρίση, οδηγώντας σε (σχεδόν πλήρη) εξάλειψη των δίδυμων ελλειμμάτων. Για πρώτη φορά από τις αρχές της προηγούμενης δεκαετίας, το πρωτογενές αποτέλεσμα της Γενικής Κυβέρνησης παρουσίασε πλεόνασμα τα δημοσιονομικά έτη 2013 και 2014. Παράλληλα, καταγράφονται σχεδόν ισοσκελισμένα ισοζύγια τρεχουσών συναλλαγών τα τρία τελευταία έτη για πρώτη φορά στη μεταπολεμική περίοδο. Τα έως τώρα δημοσιευμένα στοιχεία για το συνολικό ισοζύγιο πληρωμών της Ελλάδας καθώς και οι προβλέψεις του οικονομετρικού υποδείγματος της μελέτης παραπέμπουν σε ισοσκελισμένα (αν όχι πλεονασματικά) ισοζύγια τρεχουσών συναλλαγών τα έτη 2015 και 2016. Πιο μακροπρόθεσμα, τα συμπεράσματα της μελέτης υποστηρίζουν την αναγκαιότητα συνέχισης της δημοσιονομική εξυγίανσης καθώς και της ολοκλήρωσης του τρέχοντος προγράμματος μεταρρυθμίσεων στις αγορές προϊόντων και υπηρεσιών έτσι ώστε να αποφευχθεί μια επαναδιεύρυνση του εξωτερικού ελλείμματος της Ελλάδας σε επίπεδα που δεν δικαιολογούνται από τα υφιστάμενα οικονομικά θεμελιώδη. Επισημαίνεται εδώ ότι παρά την αξιοσημείωτη μακροοικονομική προσαρμογή που επιτεύχθηκε στην Ελλάδα τα τελευταία έτη, η πορεία εφαρμογής των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων δε φαίνεται να έχει ακόμα συγκεντρώσει την «κρίσιμη μάζα» που θα επέτρεπε μια άνοδο του παραγωγικού δυναμικού της οικονομίας σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα. Επιπροσθέτως, ένα εδραιωμένο πλέγμα αγκυλώσεων και δυσλειτουργιών (διοικητικών, θεσμικών και άλλων) καθώς και τα πιεστικά οικονομικά προβλήματα που απορρέουν από την πρωτόγνωρη πολυετή κρίση δεν έχουν ακόμα επιτρέψει στο εγχώριο πολιτικό σύστημα, τους κοινωνικούς εταίρους και την ελληνική κοινωνία γενικότερα να κατανοήσουν και να ενστερνιστούν την αναγκαιότητα τόνωσης της ανταγωνιστικότητας και εξωστρέφειας της ελληνικής οικονομίας.
• ΚΕΦΑΛΑΙΟ 7
Επανεκτιμώντας τους δημοσιονομικούς πολλαπλασιαστές της Ελλάδας
Περικοπή δημοσίων δαπανών έναντι αύξησης φορολογικών εσόδων και ο ρόλος του προγράμματος δημοσίων επενδύσεων
Συγγραφείς: Πλάτων Μονοκρούσος & Δημήτρης Θωμάκος
Με αφορμή την πρόσφατη δημόσια συζήτηση σχετικά με το φερόμενο ως λάθος του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου στην εκτίμηση των δημοσιονομικών πολλαπλασιαστών, το έβδομο (7ο) κεφάλαιο του βιβλίου επιχειρεί μια λεπτομερή ανάλυση της υφεσιακής επίπτωσης των μέτρων λιτότητας που εφαρμόστηκαν στην Ελλάδα την τελευταία εξαετία.
Κύρια ευρήματα και επισημάνσεις της μελέτης
Προγενέστερες θεωρητικές και εμπειρικές μελέτες για τις επιπτώσεις της δημοσιονομικής πολιτικής στο ακαθάριστο εθνικό προϊόν (ΑΕΠ) και άλλα μακροοικονομικά μεγέθη έχουν δείξει ότι το εκτιμώμενο μέγεθος (και σε ορισμένες περιπτώσεις, το πρόσημο) του δημοσιονομικού πολλαπλασιαστή μπορεί να μεταβάλλεται με το πέρας του χρόνου σε συνάρτηση με την εξέλιξη των γενικότερων μακροοικονομικών συνθηκών.
Στη σχετική οικονομετρική μελέτη που παρουσιάζεται στο 7ο κεφάλαιο του συλλογικού τόμου εξετάζονται, μεταξύ άλλων: α) το μέγεθος των δημοσιονομικών πολλαπλασιαστών στην Ελλάδα και ο βαθμός μεταβολής τους ανάλογα με τις διακυμάνσεις του οικονομικού κύκλου, β) οι δυνητικές επιπτώσεις στην πραγματική οικονομία διαφορετικών μειγμάτων δημοσιονομικής προσαρμογής, και γ) ο ρόλος των δημοσίων επενδύσεων ως μοχλού σταθεροποίησης της εγχώριας οικονομίας και της επιστροφής της σε θετικούς και βιώσιμους ρυθμούς ανάπτυξης.
Η μελέτη επιχειρεί να αναδείξει τα ανωτέρω ζητήματα, βασιζόμενη σε μια νέα εμπειρική μεθοδολογία (Threshold Vector Autoregressive Model) η οποία κρίνεται κατάλληλη από τεχνική άποψη για τη μέτρηση των μακροοικονομικών επιπτώσεων της δημοσιονομικής πολιτικής ανάλογα με τις διακυμάνσεις του οικονομικού κύκλου. Οι σχετικές εκτιμήσεις τεκμηριώνουν την ύπαρξη σημαντικά υψηλότερων δημοσιονομικών πολλαπλασιαστών σε συνθήκες ύφεσης από ότι σε περιόδους οικονομικής ανάπτυξης. Επιπροσθέτως, η μελέτη αναδεικνύει μια σειρά νέων στοιχείων με βαρύνουσα σημασία για την άσκηση της δημοσιονομικής πολιτικής στη χώρα μας.
Ειδικότερα,
Η συσταλτική επίπτωση στο ΑΕΠ της Ελλάδας για κάθε ένα ευρώ σύσφιξης της δημοσιονομικής πολιτικής – π.χ. μέσω περικοπής του μισθολογικού κόστους, του προγράμματος δημοσίων επενδύσεων ή/και της δαπάνης για την αγορά άλλων προϊόντων και υπηρεσιών – αυξάνει με το μέγεθος της συνολικής δημοσιονομικής σύσφιξης και είναι μεγαλύτερη όταν η τελευταία λαμβάνει χώρα σε περίοδο ύφεσης (δηλ. συρρίκνωσης του ΑΕΠ).
Η συσταλτική επίπτωση στο ΑΕΠ της Ελλάδας για κάθε ένα ευρώ σύσφιξης της δημοσιονομικής πολιτικής εξαρτάται από το μείγμα και τη διάρθρωση της δημοσιονομικής προσαρμογής και είναι σημαντικά υψηλότερη όταν η τελευταία στοχεύει σε περικοπή των δημοσίων δαπανών αντί σε αύξηση των δημοσίων εσόδων.
Ενδεικτικά, η δυνητική συσταλτική επίπτωση μιας προσαρμογής που στοχεύει σε βελτίωση της πρωτογενούς θέσης της γενικής κυβέρνησης κατά περίπου 3% εκτιμάται ότι μπορεί να ανέλθει σωρευτικά σε 1.89 ευρώ σε βάθος τριετίας (για κάθε 1 ευρώ δημοσιονομικής προσαρμογής) όταν αυτή αναμένεται να προέλθει αποκλειστικά από τη μείωση των πρωτογενών δαπανών. Επιπροσθέτως, η εκτιμώμενη συσταλτική επίπτωση στο ΑΕΠ της χώρας εκτιμάται ότι μπορεί να είναι αρκετά μικρότερη (περίπου 0.5 ευρώ σωρευτικά σε βάθος τριετίας για κάθε 1 ευρώ δημοσιονομικής προσαρμογής) όταν η προσαρμογή αυτή στηρίζεται εξ’ ολοκλήρου σε αύξηση των δημοσίων εσόδων.
Τέλος, οι εκτιμώμενοι πολλαπλασιαστές του προγράμματος δημοσίων επενδύσεων είναι ιδιαίτερα υψηλοί, κυρίως όταν η οικονομία βρίσκεται σε φάση βαθιάς ύφεσης. Κάτω από ορισμένες προϋποθέσεις, η θετική επίπτωση στο ΑΕΠ της χώρας λόγω μιας αύξησης του προγράμματος δημοσίων επενδύσεων θα μπορούσε να ανέλθει σωρευτικά σε βάθος τριετίας σε 2.91 με 3.99 ευρώ για κάθε ένα ευρώ αύξησης της πραγματικής δαπάνης για δημόσιες επενδύσεις.
Συμπεράσματα και προτάσεις πολιτικής
Παρά τη σημαντική μείωση του δημοσιονομικού ελλείμματος την προηγούμενη 5ετία, η ιδιαίτερα μεγάλη (και εμπροσθοβαρής) δημοσιονομική προσαρμογή συνοδεύτηκε από δραματική συρρίκνωση του ακαθάριστου εγχώριου προϊόντος (πλέον των 26 μονάδων) καθώς και μεγάλη άνοδο του ποσοστού ανεργίας. Σημειώνεται ότι το ονομαστικό μέγεθος της συνολικής δέσμης δημοσιονομικών μέτρων που εφαρμόστηκε στο πλαίσιο των δύο προηγούμενων διαδοχικών προγραμμάτων διάσωσης εκτιμάται σε 30 μονάδες του ΑΕΠ περίπου, με το 45% των σχετικών μέτρων να εμπίπτουν στο σκέλος των εσόδων (αυξήσεις σε άμεσους και έμμεσους φόρους καθώς και στις εισφορές κοινωνικής ασφάλισης) και το υπόλοιπο στην πλευρά των δαπανών (κυρίως περικοπές σε μισθούς, συντάξεις και στο πρόγραμμα δημοσίων επενδύσεων).
Οι εκτιμώμενοι πολλαπλασιαστές της μελέτης που παρουσιάζεται στο 7ο κεφάλαιο του συλλογικού τόμου καταδεικνύουν ότι οι πολιτικές λιτότητας που εφαρμόστηκαν την τελευταία 5ετία μπορούν να ερμηνεύσουν πλήρως την επακόλουθη συρρίκνωση του ελληνικού ΑΕΠ σε σύγκριση με ένα θεωρητικό (counterfactual) σενάριο το οποίο υποθέτει: α) μηδενική δημοσιονομική προσαρμογή την περίοδο 2010-2014, και β) συνέχιση της εξωτερικής χρηματοδότησης του ελληνικού δημοσίου την εν λόγω περίοδο (με όρους παρόμοιους με αυτούς των τελευταίων ετών) για την αποτροπή χρεοκοπίας και μιας πιο βίαιης απομόχλευσης της εγχώριας οικονομίας.
Φυσικά, αυτό δε σημαίνει ότι η Ελλάδα δε θα έπρεπε να εφαρμόσει μέτρα δημοσιονομικής προσαρμογής τα τελευταία έτη, ιδιαίτερα λαμβάνοντας υπ’ όψιν τις τεράστιες μακροοικονομικές ανισορροπίες που συσσωρεύτηκαν την περίοδο πριν το ξέσπασμα της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής κρίσης του 2007/2008. Αντ’ αυτού, το κεντρικό μήνυμα που προκύπτει από τα αποτελέσματα της μελέτης είναι το ακόλουθο:
Η πιθανότητα ένα δρακόντειο πρόγραμμα λιτότητας να αποδειχθεί τελικά αντιπαραγωγικό (“self-defeating”), δηλαδή να οδηγήσει σε υπέρμετρη απώλεια των εισοδημάτων και σε επιδείνωση (αντί για βελτίωση) της δυναμικής του δημοσίου χρέους αυξάνεται σημαντικά όταν αυτό εφαρμόζεται σε συνθήκες βαθιάς ύφεσης, όπως αυτές που επικράτησαν στην Ελλάδα τα τελευταία έτη.
Κατ’ επέκταση, μια λιγότερο εμπροσθοβαρής (και περισσότερο αντικυκλική) δημοσιονομική προσαρμογή που θα εφαρμοζόταν όταν η οικονομία θα είχε ήδη αρχίσει να ανακάμπτει, θα μπορούσε ενδεχομένως να επιφέρει τα επιδιωκόμενα αποτελέσματα (βελτίωση των δημοσιονομικών μεγεθών) χωρίς κατ’ ανάγκη να προκαλέσει τόσο σοβαρές απώλειες στην εγχώρια οικονομία. Μια τέτοια πολιτική θα ενισχυόταν επίσης με την υιοθέτηση ενός αξιόπιστου πολυετούς προγράμματος δημοσιονομικής εξυγίανσης και, κυρίως, με την εφαρμογή γενναίων διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων, προγραμμάτων ενίσχυσης της ρευστότητας και άλλων στρατηγικών με στόχο την αντιμετώπιση των περιοριστικών επιδράσεων της δημοσιονομικής προσαρμογής και την ταχύτερη επάνοδο σε θετικούς και βιώσιμους ρυθμούς οικονομικής ανάπτυξης.
Οι εκτιμήσεις της μελέτης για χαμηλότερους πολλαπλασιαστές δημοσίων εσόδων σε σχέση με τους πολλαπλασιαστές κάποιων σημαντικών κατηγοριών δημοσίων δαπανών δεν αποτελούν άμεση προτροπή για περαιτέρω αύξηση των φορολογικών συντελεστών στην Ελλάδα, αφού οι τελευταίοι παραμένουν σε υψηλά επίπεδα σε σχέση με τις υπόλοιπες χώρες της ευρωζώνης. Αντ’ αυτού, αποτελούν ισχυρό επιχείρημα υπέρ μιας επιθετικότερης πολιτικής στο μέτωπο της αναδιοργάνωσης του φοροεισπρακτικού μηχανισμού και της πάταξης της φοροδιαφυγής μέσω μιας συνολικότερης αναδιάρθρωσης του δημόσιου τομέα της χώρας.
Τέλος, τα αποτελέσματα της εμπειρικής έρευνας αποτελούν ισχυρό επιχείρημα υπέρ μιας επιθετικής αύξησης του προγράμματος δημοσίων επενδύσεων στην τρέχουσα συγκυρία μέσω πχ. της ταχύτερης απορρόφησης των διαθέσιμων πόρων από τα διαθρωτικά ταμεία της Ε.Ε. και άλλων δράσεων.
• ΚΕΦΑΛΑΙΟ 8
Η πρόκληση της επίτευξης δημοσιονομικής βιωσιμότητας σε συνθήκες οικονομικής ύφεσης
Συγγραφέας: Πλάτων Μονοκρούσος
Στο όγδοο (8ο) κεφάλαιο του συλλογικού τόμου παρουσιάζεται ανάλυση της εξέλιξης του ελληνικού δημοσίου χρέους μετά το ξέσπασμα της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής κρίσης και εξηγείται γατί η μεγάλη δημοσιονομική προσαρμογή των τελευταίων ετών οδήγησε σε αύξηση (αντί για μείωση) του λόγου χρέους προς ΑΕΠ.
Κύρια ευρήματα και επισημάνσεις της μελέτης
Από την υπογραφή του 1ου προγράμματος διάσωσης το Μάιο του 2010, η Ελλάδα επιτέλεσε μια άνευ προηγουμένου μακροοικονομική προσαρμογή που οδήγησε στην εξάλειψη των προ-κρίσης δίδυμων ελλειμμάτων και στην αποκατάσταση της ανταγωνιστικότητας σε όρους μισθολογικού κόστους έναντι των κύριων εμπορικών της εταίρων. Στο δημοσιονομικό μέτωπο, η σωρευτική βελτίωση στο πρωτογενές ισοζύγιο της Γενικής Κυβέρνησης έχει υπερβεί τις 10,5 ποσοστιαίες μονάδες του ΑΕΠ ενώ σε κυκλικά διορθωμένους όρους έχει ήδη προσεγγίσει τις 18 ποσοστιαίες μονάδες. Αναμφισβήτητα, η προσαρμογή αυτή είναι η μεγαλύτερη που έχει συντελεσθεί σε τόσο σύντομο χρονικό διάστημα από οποιαδήποτε άλλη ανεπτυγμένη οικονομία στη σύγχρονη ιστορία, όπως άλλωστε έχει επισημανθεί από το ΔΝΤ και άλλους διεθνείς οργανισμούς.
Παρά την προαναφερθείσα βελτίωση και την εφαρμογή μιας σειράς μέτρων το 2012 για την αναδιάρθρωση του μεγαλύτερου μέρους του ελληνικού δημοσίου χρέους που βρισκόταν στην κατοχή του ιδιωτικού τομέα (τράπεζες, επενδυτικά ταμεία και ιδιώτες ομολογιούχοι), ο λόγος δημοσίου χρέους-ΑΕΠ της χώρας παρουσίασε αύξηση περίπου 47 μονάδων, προσεγγίζοντας το 177% του ΑΕΠ στο τέλος του 2014, από 129,8% το 2009.
Η δυναμική του ελληνικού δημοσίου χρέους παρουσίασε νέα σημαντική επιδείνωση τους προηγούμενους 12 μήνες με το λόγο χρέους-ΑΕΠ να διαμορφώνεται σε περίπου 181% στα τέλη του προηγούμενου έτους. Επιπροσθέτως, ενώ στις αρχές του 2015 προβλεπόταν ότι ο λόγος χρέους-ΑΕΠ θα υποχωρούσε στο 116,5% του ΑΕΠ το 2020 και στο 104,4% του ΑΕΠ του 2022 (ΔΝΤ, Ιούνιος 2015) καθιστώντας μη αναγκαία την παροχή ενός νέου πακέτου ελάφρυνσης χρέους για την Ελλάδα στο πλαίσιο των αποφάσεων που ελήφθησαν στο Eurogroup του Νοεμβρίου 2012, η επίτευξη των στόχων αυτών δε φαίνεται πλέον ρεαλιστική πριν το 2030, βάσει του υφιστάμενου μακροοικονομικού σεναρίου.
Οι ανωτέρω εξελίξεις είναι φυσικό να εγείρουν σημαντικά ερωτήματα αναφορικά με την επιτυχία ή μη των εφαρμοσθέντων προγραμμάτων λιτότητας να σταθεροποιήσουν την δημοσιονομική θέση της χώρας σε μεσοπρόθεσμη βάση.
Γενικότερα, το ενδεχόμενο μιας «αυτοαναιρούμενης» δημοσιονομικής προσαρμογής (self-defeating fiscal consolidation) εξετάσθηκε αρχικά σε σχετική μελέτη του Daniel Gros (2011) , βάσει της οποίας η εφαρμογή μέτρων λιτότητας μπορεί πράγματι να οδηγήσει σε αύξηση του λόγου χρέους-ΑΕΠ βραχυπρόθεσμα. Απλές αριθμητικές ασκήσεις βασιζόμενες στις ανωτέρω παραδοχές αποδεικνύουν πώς η εφαρμογή μέτρων λιτότητας μπορεί κάλλιστα να οδηγήσει σε αρχική αύξηση (αντί για μείωση) του λόγου χρέους-ΑΕΠ, ιδιαίτερα εάν η οικονομία βρίσκεται ήδη σε βαθιά ύφεση και ο λόγος χρέους-ΑΕΠ είναι ιδιαίτερα υψηλός.
Για την περίπτωση της Ελλάδας, η μελέτη αναλύει τις προϋποθέσεις για μια τέτοια εξέλιξη. Πιο συγκεκριμένα, λαμβάνοντας ως σημείο αναφοράς το λόγο δημοσίου χρέους-ΑΕΠ το 2011 (170,3% του ΑΕΠ), η κρίσιμη τιμή του δημοσιονομικού πολλαπλασιαστή για την αποτροπή μιας άμεσης αύξησης του λόγου χρέους-ΑΕΠ κατόπιν υποθετικής δημοσιονομικής προσαρμογής που λαμβάνει χώρα το ίδιο έτος, είναι περίπου 0,5. Με άλλα λόγια, υποθέτοντας ότι όλοι οι άλλοι παράγοντες παραμένουν σταθεροί, η δημοσιονομική προσαρμογή που λαμβάνει χώρα το έτος t (εδώ, t = 2011) οδηγεί σε αρχική αύξηση του λόγου χρέους-ΑΕΠ, αν το μέγεθος του δημοσιονομικού πολλαπλασιαστή κατά το έτος αυτό είναι ίσο ή μεγαλύτερο από 0,5. Ας σημειωθεί ότι εμπειρική μελέτη που παρουσιάζεται στο έβδομο (7ο) κεφάλαιο του παρόντος τόμου εκτιμά δημοσιονομικούς πολλαπλασιαστές σημαντικά υψηλότερους της μονάδας σε περιόδους βαθιάς ύφεσης στην ελληνική οικονομία.
Συμπεράσματα και προτάσεις πολιτικής
Παρά τη μεγάλη δημοσιονομική προσαρμογή που έλαβε χώρα την περίοδο 2010-2014, η καταγραφείσα άνοδος του λόγου δημοσίου χρέους-ΑΕΠ μπορεί, μεταξύ άλλων, να ερμηνευθεί από: α) την υψηλή αρχική τιμή του λόγου, β) το υψηλό αρχικό δημοσιονομικό έλλειμμα, και γ) την υφεσιακή επίπτωση των εφαρμοσθέντων μέτρων λιτότητας. Υπό το πρίσμα αυτό η ανάλυση τονίζει ότι η επιστροφή της ελληνικής οικονομίας σε θετικούς ρυθμούς ανάπτυξης αποτελεί την πιο σημαντική προϋπόθεση για τη σταθεροποίηση της δημοσιονομικής θέσης της χώρας μεσοπρόθεσμα, καθώς: α) για κάθε μία μονάδα αύξησης του ονομαστικού ΑΕΠ ο λόγος χρέους-ΑΕΠ υποχωρεί κατά 1,8 μονάδες (λαμβάνοντας υπ’ όψιν το τρέχον επίπεδο του λόγου αυτού και θεωρώντας όλους τους άλλους παράγοντες σταθερούς), και β) απαιτείται μέσος ετήσιος ονομαστικός ρυθμός αύξησης 2,7% του ελληνικού ΑΕΠ την επόμενη 10ετία για να αποτραπεί η αυτόματη άνοδος του λόγου χρέους-ΑΕΠ (φαινόμενο «χιονοστιβάδας»), θεωρώντας όλους τους άλλους παράγοντες σταθερούς.
• ΚΕΦΑΛΑΙΟ 9
Στρατηγικές αναδιάρθρωσης του ελληνικού δημοσίου χρέους και προϋποθέσεις για την εδραίωση της βιωσιμότητας της δημοσιονομικής θέσης της χώρας
Συγγραφείς: Φωκίων Καραβίας & Πλάτων Μονοκρούσος
Το ένατο (9ο) κεφάλαιο του συλλογικού τόμου εξετάζει τις δυνητικές επιπτώσεις ενός θεωρητικού πακέτου ελάφρυνσης του ελληνικού δημοσίου χρέους στην προβλεπόμενη εξέλιξη των δανειακών υποχρεώσεων της Γενικής Κυβέρνησης και του λόγου χρέους-ΑΕΠ τις επόμενες δεκαετίες.
Κύρια ευρήματα και επισημάνσεις της μελέτης
Σύμφωνα με πρόσφατη επίσημη μελέτη για τη βιωσιμότητα του ελληνικού δημοσίου χρέους οι ακαθάριστες χρηματοδοτικές ανάγκες προς το ΑΕΠ στο δυσμενές σενάριο εκτιμούνται κατά μέσο όρο γύρω στο 12% την περίοδο 2020 – 2030, ενώ αναμένεται να υπερβούν το όριο του 15% τις επόμενες δεκαετίες (Ευρωπαϊκή Επιτροπή, Αύγουστος 2015). Επιπροσθέτως, βάσει των αναθεωρημένων εκτιμήσεων του βασικού μακροοικονομικού σεναρίου, ο λόγος δημοσίου χρέους-ΑΕΠ της Ελλάδας εκτιμάται ότι ανήλθε σε περίπου 181% στα τέλη του 2015, ενώ την επόμενη 15ετία αναμένεται να παραμείνει υψηλότερος του 110%. Οι ανωτέρω επισημάνεις υπογραμμίζουν την αναγκαιότητα για περαιτέρω ελάφρυνση του ελληνικού δημοσίου χρέους που, όπως άλλωστε επισημαίνεται και στη νέα δανειακή σύμβαση, αναμένεται να συζητηθεί κατόπιν της επιτυχούς ολοκλήρωσης της 1ης αξιολόγησης του νέου προγράμματος.
Στο πλαίσιο αυτό, η μελέτη που παρουσιάζεται στο 9ο κεφάλαιο του συλλογικού τόμου προσφέρει αναθεωρημένες εκτιμήσεις για τις δυνητικές επιπτώσεις ενός θεωρητικού πακέτου ελάφρυνσης του ελληνικού δημοσίου χρέους που περιλαμβάνει, μεταξύ άλλων: α) περαιτέρω σημαντική επιμήκυνση των μέσων χρόνων ωρίμανσης των ευρωπαϊκών δανείων που έλαβε (ή θα λάβει) η χώρα στο πλαίσιο των τριών διαδοχικών προγραμμάτων προσαρμογής, και β) περίοδο χάριτος στις αποπληρωμές τόκων και χρεολυσίων επί του συνόλου των δανείων αυτών.
Συμπεράσματα και προτάσεις πολιτικής
Συνοπτικά, η παροχή ενός πακέτου ελάφρυνσης του ελληνικού δημοσίου χρέους με τα ανωτέρω χαρακτηριστικά θα μπορούσε δυνητικά να καταστήσει βιώσιμο το ελληνικό δημόσιο χρέος, βάσει του νέου ορισμού βιωσιμότητας σύμφωνα με τον οποίο η μέση ετήσια δαπάνη της Γενικής Κυβέρνησης δεν θα πρέπει να υπερβαίνει το 15% του ΑΕΠ μεσοπρόθεσμα. Επιπροσθέτως, μια περαιτέρω διευθέτηση των υφιστάμενων επιτοκίων επί του συνόλου ή μέρους των ευρωπαϊκών δανείων (δηλαδή περαιτέρω μείωση ή/και μετατροπή τους από κυμαινόμενα σε σταθερά) θα συνέβαλε καθοριστικά στη διασφάλιση της βιωσιμότητας του ελληνικού δημοσίου χρέους, καθώς απρόβλεπτες μελλοντικές αυξήσεις στα διατραπεζικά επιτόκια Euribor ή/και στα επιτόκια με τα οποία δανείζεται ο μηχανισμός στήριξης ESM από τις αγορές θα μπορούσαν να προκαλέσουν σημαντική άνοδο στις δαπάνες του ελληνικού δημοσίου για την αποπληρωμή τόκων (έως και €15δις σωρευτικά την επόμενη 50ετία, για κάθε αύξηση 0.25 ποσοστιαίων μονάδων στα ανωτέρω διατραπεζικά επιτόκια από το 2020 και εντεύθεν).
